El próximo directorio del Banco Central Europeo (BCE) se realizará el 16 de marzo y hasta las “palomas” más recalcitrantes como el asesor ejecutivo italiano Fabio Panetta tendrán que resignarse a un nuevo aumento de la tarifa máxima tipo de interés del 0,50%.
Las condiciones mínimas para hacer menos no se dan tras el dato de inflación de la Eurozona de febrero, que descendió hasta el 8,5% desde el 8,6% de enero. La cifra “básica” aumentó aún más hasta el 5,6%. Frente al pico del 10,6% alcanzado en octubre pasado, se produce una caída de algo más de dos puntos porcentuales. Mientras tanto, sin embargo, el precio del gas se ha desplomado a su nivel más bajo desde agosto de 2021 y el petróleo se mantiene en el rango tranquilizador de 80-85 dólares el barril, con el tipo de cambio euro-dólar subiendo un 10% desde el mínimo de veinte años alcanzado. a finales de septiembre pasado.
En definitiva, la inflación no está cayendo mucho y, de hecho, en los primeros meses de este año se mantiene sustancialmente estable. El BCE se enfrenta a un gran problema.
Tendrá que tratar de “enfriar” las expectativas de inflación elevando las tasas de interés más de lo que tenía en mente hace unos meses. Con riesgos para la economía en el área obvia. Mira el gráfico a continuación:
La inflación impulsa las tasas al alza
es la tendencia deEuribor a 3 meses, que se situaba en el -0,57% a principios de 2022 y que ayer había subido hasta el 2,78%. Según los contratos de “futuros” firmados en el mercado, volverá a subir al 4% en el mes de septiembre. Dado que este tipo refleja en gran medida el tipo fijado por el BCE sobre los depósitos bancarios (hoy en el 2,50 %), esto implica que los inversores creen que los tipos del BCE se incrementarán un 1,50 % más desde los niveles actuales. Por tanto, el tipo de referencia pasaría del 3% actual al 4,25-4,50%.
Durante los próximos meses, Lagarde tendrá que intentar no contradecir estas expectativas del mercado, porque sólo unas condiciones monetarias verdaderamente restrictivas serían capaces de contrarrestar la alta inflación. Pero las consecuencias corren el riesgo de salirse de las manos de los responsables políticos. El BTP a 10 años galopa cada vez más hacia una rentabilidad del 5%, con el Bund de la misma duración ahora al 2,75%, es decir, el más alto desde el verano de 2011.
Italia está bajo vigilancia especial debido a su enorme la deuda pública, que cayó por debajo del 145 % del PIB en 2022, pero sigue siendo una vez y media la media del 93 % de la zona del euro. Si los costes de emisión subieran hasta el punto de desencadenar una nueva ola de desconfianza en la capacidad de refinanciación del Tesoro, el BCE se encontraría en la desafortunada situación de tener que elegir entre estabilidad financiera y estabilidad de precios. Activar el TPI o “escudo anti-spread”, por ejemplo, inyectaría liquidez a los mercados, reavivando en última instancia la inflación que busca combatir. La esterilización de tales compras vendría a costa de los bonos de otros países como Alemania, pero esto traería problemas con la cobertura política de estas acciones.
Volver al espectro de la recesión
Sin temer escenarios tan extremos, debemos estar atentos al PIB. El crecimiento en la Eurozona se ha ido desvaneciendo en los últimos trimestres, tanto por el fin del repunte post-Covid como precisamente por la subida de tipos del BCE.
En el último trimestre de 2022, el PIB creció solo un 0,1%.
En los dos primeros meses del año llegaron señales negativas de Alemania y Francia, poco compensadas por las señales positivas de Italia. Pasar del estancamiento al recesión no sería difícil en un contexto de fuertes subidas de tipos. Un mayor costo del dinero desalienta la inversión empresarial, afecta la demanda de préstamos de los hogares para la compra de bienes duraderos e inmuebles, estimula el ahorro y hace que los propios gobiernos sean más ahorrativos. Básicamente, la demanda agregada interna parece destinada a contraerse y solo un equilibrio con mayores exportaciones evitaría la entrada en recesión.
Pero el endurecimiento del BCE podría hacer que el tipo de cambio euro-dólar se aprecie aún más, ralentizando el crecimiento de las exportaciones. Por otra parte, la subida de tipos apunta precisamente a reducir el consumo para “enfriar” la inflación. En pocas palabras, la desinflación requiere una contracción del PIB, cuanto más marcada, más resistentes son las expectativas del mercado. Por eso el BCE de Lagarde debe alzar la voz y mostrar cara dura. Necesitamos hacer una escena para convencer a los inversores, empresas, trabajadores y consumidores de que con buenas o malas se frenará el crecimiento de los precios.
